深度｜不到21亿美元出售的国产创新药，又被跨国药企百亿美元拿下，谁赚了？

北京时间6月2日晚，两家跨国药企百时美施贵宝（BMS）和BioNTech达成(dáchéng)的一笔交易(jiāoyì)，潜在交易总额达到111亿美元，在医药圈“炸开锅”，这不(bù)仅仅是PD-L1/VEGF双抗行业诞生的又一笔重磅交易，而(ér)且涉及的产品，还是半年多前，从中国生物科技企业中收购而来，彼时(bǐshí)的潜在交易总额不超过21亿美元。 相比之下，中国创新药卖亏了吗？在国产创新药企对外授权交易进行得(dé)如火如荼之际，这再度引发市场关注(guānzhù)。 根据百时美(měi)施贵宝和BioNTech签下的协议，双方将在全球范围(fànwéi)内共同开发和商业化(shāngyèhuà)BioNTech的双特异性抗体候选药物BNT327，用于多种实体瘤治疗。 百时美施贵宝将向(xiàng)BioNTech支付15亿美元(yìměiyuán)的(de)首付款，并在2028年前支付总计20亿美元的非或有(yǒu)性周年付款（non-contingent anniversary payments）。此外，BioNTech将有资格获得(huòdé)高达76亿美元的额外开发、监管(jiānguǎn)和商业里程碑付款。总体加起来，这笔潜在交易总额有望达到111亿美元。 BioNTech方面表示，双方将共同努力，扩大并加速这一临床候选药物(yàowù)的(de)开发。 BNT327是一款抗PD-L1/VEGF双特异性抗体，该药(gāiyào)正在开展多项三期临床试验(shìyàn)中，受试者已超过1000名患者，这些试验包括针对广泛期小细胞肺癌(fèiái)(fèiái)以及非小细胞肺癌一线治疗的(de)全球性三期试验，这些试验具有注册潜力。同时，该药计划于2025年底前启动针对三阴性乳腺癌的全球性三期试验。 BNT327并非BioNTech自主开发的药(yào)物，最早是中国生物科技企业研发的创新(chuàngxīn)药，BioNTech通过分两次进行收购。 第一次收购，发生于2023年11月，彼时还是中国创新药企身份的普米斯生物（下称普米斯），宣布将(jiāng)BNT327海外市场的开发(kāifā)、生产和(hé)商业(shāngyè)化权利授予了BioNTech，普米斯相应将获得5500万美元的首付款，以及超10亿美元的开发、注册和商业里程碑付款以及分级(fēnjí)销售提成。 第二次收购，发生于2024年11月，BioNTech宣布以8亿美元(yìměiyuán)预付款(yùfùkuǎn)收购普米(pǔmǐ)斯100%已发行股本（可根据惯例对收购价格进行调整），支付方式主要为现金和部分美国存托股份（ADS）。此外(cǐwài)，BioNTech将在普米斯达到双方约定的(de)里程碑条件时，额外支付最高1.5亿美元的里程碑付款。 通过这(zhè)两次与普米斯(sī)的交易，BioNTech也完整获得了(le)BNT327全球开发与商业化权益，这两次加起来，潜在总交易额20.05亿美元。 从普米斯的交易，再(zài)到与百时(shí)美施贵宝的交易，BioNTech充当了中间商角色，回报可观，最初买入BNT327这款产品时，潜在总交易价格(jiāoyìjiàgé)不到21亿美元(yìměiyuán)。现如今，再转手时，潜在总交易价已达到111亿美元，两者价差高达90.95亿美元。 虽然潜在总交易额最后能否成功兑现，还存在很大(hěndà)不确定性。不过，预付款（或者首付款(shǒufùkuǎn)）涉及真金白银的交易。在与普米(pǔmǐ)斯生物的交易中，BioNTech给出的预付款加(jiā)起来8.55亿美元，但从百时美施贵宝拿到的预付款，已高达15亿美元。 可以(kěyǐ)说，BioNTech是低买高卖，做到了稳赚不赔。 相比BioNTech在双抗药物BNT327上斩获颇丰，市场上有声音感叹，国产创新药卖(yàomài)亏了(kuīle)。对此，如何看待这样的观点？ 有从事对外授权交易的人士对第一财经记者表示，对外授权的价格(jiàgé)要看当时市场存在的风险，现在(xiànzài)的环境和当时的环境非常不同，这个项目风险(xiàngmùfēngxiǎn)程度已经显著发生改变了。 “为什么(wèishénme)PD-L1/VEGF双抗这个赛道现在会变得如此火爆(huǒbào)，因为大家认为，它的疗效数据有可能战胜曾经的‘全球药王’K药。”该(gāi)人士这样表示。 PD-1/L1一直以来被誉为“最为内卷的赛道”，而PD-1/VEGF双抗展现出的临床(línchuáng)突破，能否撬动免疫治疗中PD-1的大盘子，受到(shòudào)业界(yèjiè)高度关注。 PD-1抑制(yìzhì)剂通过阻断PD-1与PD-L1的(de)(de)结合，恢复T细胞的免疫杀伤功能，从而实现(shíxiàn)对肿瘤(zhǒngliú)的抑制作用，而VEGF抑制剂则通过抑制肿瘤血管的生成，切断肿瘤的营养供应，达到抑制肿瘤生长的目的，将这两个靶点结合起来PD-1/VEGF双抗药物，理论上能够同时发挥两者的优势，实现更好的抗肿瘤效果。 2024年以来，随着(suízhe)康方生物PD-1/VEGF双抗(shuāngkàng)通过临床试验数据“头对头”展现出超过(chāoguò)默沙东K药的潜力，逐渐掀起了全球PD-1/VEGF双抗药物交易热潮。 “普米(pǔmǐ)斯生物的(de)PD-1/VEGF双抗是否真的卖亏，很难进行简单判断，因为(yīnwèi)不同时间点、不同阶段的临床数据，包括不同的交易对手，都会产生不同的价值判断，对于普米斯来说，可能那个时间点也(yě)没有更多的选择。”博远资本创始合伙人陶峰对第一财经记者(jìzhě)表示，随着康方生物的PD-1/VEGF双抗“头对头”击败K药后，PD-1/VEGF双抗药物已显示出作为下一代(xiàyídài)免疫疗法(liáofǎ)基石的潜力，对于百时美施贵宝等大药企而言，自然不愿轻易错过。 醴泽(lǐzé)资本创始管理合伙人张勇表示，百时美施贵宝本身(běnshēn)也有PD-1单抗产品，即O药，现在又要(yào)花巨资买下一个未来潜力的PD-1/VEGF双抗，是出于市场防守(fángshǒu)考虑，这也是必须要做的动作。“不同的资产在不同公司手里，自然价格是不一样的。” Newco交易能否持续(chíxù)？ 近期(jìnqī)，医药(yīyào)魔方发布了题为《从引进到引领：中国创新药交易十年(shínián)(nián)全景(quánjǐng)透视》的报告，系统梳理了2015-2024年全球及中国医药交易的全景。报告显示：中国License-out（对外授权）交易自2020年爆发，2024年达94笔，总金额519亿美元，首付款41亿美元，数量和金额再创新高。 对外授权(shòuquán)交易(jiāoyì)火爆之下(zhīxià)，近年来，一种所谓的“Newco”模式(móshì)在市场中悄然兴起。传统的对外授权交易，是小药企将管线直接授权给大的药企开发，而“Newco”模式的交易，是间接将产品授权给中间商，之后中间商在市场中找机会转手。 普米斯与BioNTech之间(zhījiān)的交易，也是典型的“Newco”模式(móshì)交易模式。 医药魔方董事长周立运对第一财经记者(jìzhě)表示，目前关于(guānyú)普米斯的BNT327出售给BioNTech价格过低的看法，还是(shì)有些“事后诸葛亮”了，如果回到这款国产创新药最初(zuìchū)出售时，当时可能还没有能力许可给大的跨国药企。当时拿到的交易额(jiāoyìé)，对于出售方而言，应该是相对较高的价格了。 “中国(zhōngguó)生物科技企业与跨国药企打交道的时间，还比较短暂，经验以及信任度皆有待积累。跨国药企对(yàoqǐduì)中国创新药的信任度、接受度，也需要时间。而中间商(zhōngjiānshāng)在(zài)转手过程(guòchéng)中，可以高价售出，也跟他们(tāmen)在跨国药企中的信任度有一定基础有关。如果生物科技企业自身推销经验、谈判经验积累到一定程度后，Newco交易模式在市场中可能就没那么流行了。”周立运说道。 在周立运看来，在对外授权过程中，随着中国创新(chuàngxīn)药企的创新能力获得认可，好的产品越来越多，再加上中国创新药企的谈判能力进一步加强，相信跨国(kuàguó)药企也会愿意开出(kāichū)更高的价格。 (本文(běnwén)来自第一财经)